Petróleo, caída
de las bolsas y economía mundial
12 de febrero de 2016
Por Rolando Astarita
Los mercados bursátiles del mundo volvieron a caer fuerte ayer,
jueves 11 de febrero. El Dow Jones bajó 1,6%; el Stoxx Europe 600 Index (un
índice compuesto que representa 600 empresas de capitalización grande, mediana
y pequeña de 18 países europeos) perdió el 3,4%; en Hong Kong la caída fue del
3,85% y en Tokio del 2,3%. Los más golpeados fueron los bancos. Las acciones
del banco griego Ergasias y el italiano Unione di Banche Italiani cayeron 13%;
Societé Generale 12% luego de informar ganancias menores a las esperadas y que
hacía aprovisionamiento por potenciales costos legales; Deutsche Bank, Credit
Suisse Group y Standard Chartered tuvieron pérdidas del 5%. El West Texas
Intermediate cayó 4,9% para terminar en 26,24 dólares, el mínimo valor en 13
años. Como contrapartida, subieron los bonos públicos, y el precio del oro
aumentó 4,6%; un signo de que se busca refugio en liquidez o valores seguros.
“Los mercados temen un riesgo sistémico inminente como el provocado por la
quiebra de Lehman Brothers”, dice Sylvain Loganadin, analista de FXCM, una
compañía dedicada a la comercialización de divisas (La Nación,
12/02/15).
Si bien hoy viernes las bolsas y el petróleo rebotaban, las
pérdidas en lo que va del año son significativas. Con los cierres de ayer, Wall
Street llevaba perdido un 10% desde principio de año; Londres el 11,3%; el
Stoxx Europe 600 el 17%, Tokio 17,4%, Hong Kong 15,4% Brasil 9,3%. A pesar de
que hoy viernes las bolsas rebotaron, la situación sigue siendo muy difícil.
Dado que en otras notas me he referido a la debilidad de la economía a nivel
global, en esta entrada solo actualizo algunas cuestiones.
La caída del petróleo
El petróleo está cayendo desde julio de 2014, cuando cotizaba
arriba de los 90 dólares el barril. Estamos ante una guerra de precios, que
sigue desarrollándose a nivel global. Como se ha dicho repetidas veces, la
demanda se ha enlentecido, principalmente por la desaceleración de la economía
china. Pero también cuenta la debilidad de Europa y Japón, y la fuerte caída de
las economías de Brasil y Rusia. A su vez, la oferta se incrementó. EEUU pasó
de producir 5,5 millones de barriles diarios en 2005 a 8,7 millones en 2014
y 9,7 millones en 2015. Por otra parte Arabia Saudita, que durante mucho tiempo
actuó como regulador en la Organización de Países Exportadores de Petróleo
(OPEP), ha aumentado su producción para ganar mercado. El presupuesto saudí
depende crucialmente del petróleo. Rusia también elevó su producción en 2015,
ayudada por la depreciación del rublo. En los próximos meses se espera, además,
que, levantadas las sanciones, la producción de Irán se haga sentir a pleno en
el mercado. El resultado ha sido la acumulación de inventarios; por fuera de
EEUU la capacidad de almacenamiento en tanques está prácticamente agotada, y en
EEUU está cerca de alcanzar el límite (WSJ, 11/02/16).
Una economía mundial débil y vacilante
El trasfondo de la caída del petróleo es una economía
mundial débil y vacilante. En 2015 la zona del euro creció solo 1,5%; Japón
0,6%; Rusia decreció 3,7% y Brasil 3,8%. La economía de EEUU, la más
importante, creció en 2015 el 2,5%; pero en el cuarto trimestre lo hizo solo el
0,7% (tasa anualizada). Los factores que contribuyeron positivamente al
crecimiento en el último trimestre de 2015 fueron el consumo personal, la
inversión en construcción residencial y gasto público; los negativos fueron la
inversión privada en inventarios, inversión fija no residencial y
exportaciones. La producción industrial se mantiene débil; recién en mayo de
2014 alcanzó el pico previo a la recesión. La utilización de capacidad instalada
en el segundo trimestre de 2015 se mantenía en 77,8%, dos puntos porcentuales
por debajo del promedio 1972-2014 (Reserva Federal,http://www.federalreserve.gov/releases/g17/revisions/Current/DefaultRev.htm).
La segunda economía en importancia, China, se ha venido
desacelerando en los últimos años desde las tasas de crecimiento de 10% o
superiores. En 2015 creció un estimado del 6,9% y en 2016 crecería 6,3% (FMI).
Pero muchos piensan que esas cifras están infladas. Sobre China pende una bomba
de tiempo financiera (véase las notas referenciadas al inicio). Según fuentes privadas,
el sistema bancario habría multiplicado sus activos por 10 en la última década,
para alcanzar los 34,5 billones de dólares. El sistema bancario en las sombras
(instrumentos que se emiten fuera de balance y prometen altos rendimientos)
creció 600% en los tres últimos años, de acuerdo a datos del grupo UBS. Todo
este sistema está al borde de la
quiebra. En un contexto de sobreinversión y sobreacumulación
en muchas ramas, y construcción residencial empujada por el crédito
especulativo, cada vez es más difícil cumplir con las deudas. No es de extrañar
que China haya estado sufriendo fuertes salidas de capital. Desde la
devaluación de agosto de 2015 el Banco de China ha liquidado más de 400.000
millones de dólares de sus reservas para sostener la moneda. Aunque la
situación cambiaria está bajo control por ahora, debido al superávit en cuenta
corriente de 350.000 millones de dólares (y sus reservas suman 3,2 billones),
la salida de capitales es una expresión de las debilidades de fondo.
La inversión global no se ha recuperado
Marx sostenía que la clave de la solidez de una economía es la
acumulación del capital, esto es, la reproducción ampliada del capital; o lo
que en la economía convencional se conoce como inversión (aunque no es idéntica
a la acumulación tal como la
entiende Marx ). En cualquier caso, la inversión es el talón
de Aquiles de la economía global. En este sentido, en un trabajo publicado en
marzo de 2015, R. Banerjee, J. Kearns y M. Lombardi, del BIS,
plantean con razón que “a pesar de las muy fáciles condiciones de financiación
globales, la inversión se ha mantenido baja después de la Gran Recesión ”.
Afirman también que históricamente la incertidumbre acerca del estado futuro de
la economía y los beneficios esperados juegan un rol clave en la inversión, y
que las condiciones financieras tienen un papel menos destacado. Y lo que ha
sucedido después de la
Gran Recesión “parece estar en línea con lo que se podría
haber esperado basado en las relaciones del pasado. Una recuperación más fuerte
de la inversión parecería depender de la reducción de la incertidumbre
económica y de expectativas de un crecimiento futuro más fuerte” (“Why is
investment weak?”,http://www.bis.org/publ/qtrpdf/r_qt1503g.htm).
Plantean luego que la inversión es el componente principal que
explica las fluctuaciones cíclicas; la caída de 2008 se debió en gran medida al
colapso de la inversión, que contrajo la demanda agregada; lo que llevó a la
peor recesión en los países adelantados en décadas. Después de la recesión, la
inversión se recuperó en algunos países, pero en otros –entre ellos, Italia,
Francia, Alemania y Japón- no ha vuelto a su nivel anterior a la recesión. Esto a
pesar de las inyecciones monetarias, las bajas tasas de interés y la suba de
los mercados bursátiles. Los autores señalan que las ganancias con respecto al
stock de capital de las empresas no financieras se han mantenido relativamente
altas en EEUU, Canadá y Gran Bretaña (10%), Alemania (7,5%) y Japón (5,5%)
durante el período 2009-14, pero la inversión no mejoró. La explicación más
probable de este hecho, según estos investigadores, es que las empresas tienen
incertidumbre acerca de la evolución de la demanda futura y por lo tanto acerca
de los posibles beneficios. En otras notas he planteado que la excesiva
capacidad (resultado de la sobreacumulación) y la fragilidad financiera pueden
estar en la base de esta debilidad de la inversión; debilidad que se mantiene
incluso cuando la tasa de ganancia es relativamente elevada. A su vez, la
demanda débil incide negativamente en las ganancias actuales, afectando con
ello las expectativas de ganancias futuras y las inversiones. En este sentido,
una desaceleración brusca de las ganancias puede ser disparadora de la recesión. José Tapia ,
en un trabajo reciente, y refiriéndose a EEUU, anota que las ganancias de las
corporaciones estadounidenses han caído en 2014, y que la caída de las
ganancias ha antecedido las recesiones en las últimas décadas. “Cada crisis
[desde 1981] es precedida por una caída en el retorno sobre el capital, lo que
aparece como un crecimiento negativo de los beneficios” (“Toward a New Global
Recession? Economic Perspectives for 2016 and Beyond”, The Brooklyn Rail,
3/02/16). Esta relación entre tasas de ganancia, ganancias e inversión está en
el centro de las explicaciones sobre las crisis, y deberá ser motivo de más
investigación. Lo importante ahora es subrayar la debilidad de la inversión
como fundamento último de la debilidad de la economía mundial.
Caída del petróleo y su efecto en la demanda
En
algunos escritos se ha sostenido que la caída de los precios del petróleo
obedece a una decisión de EEUU, que tendría el objetivo de mejorar su economía
y la de sus aliados, en perjuicio de los países atrasados exportadores del
crudo. Es una explicación que además de subjetivista (la he criticado aquí), impide entender la
dinámica real de las crisis. En primer lugar, aclaremos que ni siquiera es
verdad que los países adelantados importan más petróleo que los atrasados, o en
desarrollo. “Los mercados emergentes han representado la mayor parte del
consumo mundial de petróleo desde 2014, según la Agencia Internacional
de Energía, AIE. En el cuarto trimestre de 2015, la demanda de los países en
desarrollo ascendió a poco más de la mitad de los 95 millones de barriles
consumidos por día en el mundo” (WSJ, 10/02/16). De manera que la relación es
más compleja que lo que pretende el esquema.
Pero
la cuestión tiene más aristas. Es que muchas veces se ha considerado el precio
del petróleo como una variable independiente, que decide, en última instancia,
la marcha de la economía.
En este respecto, el tópico ha sido la explicación de la
crisis en los países adelantados de 1974-5 por la suba previa de los precios
del petróleo.
José Tapia, en el trabajo citado, escribe:
“Para algunos economistas como James Hamilton y Ben Bernanke una
variable macroeconómica importante es el precio del crudo; la idea es que los
altos precios del petróleo estrangulan fuertemente la actividad económica,
llevando a la recesión.
Dado que los precios del petróleo han de hecho aumentado
antes de cada recesión de la economía mundial en décadas recientes, los datos
parecen dar alguna credibilidad a este enfoque. De todas maneras, un examen más
a fondo de los números –como lo hicieron Lutz Kilian y Martin Stuermer- reduce
mucho la credibilidad de esa interpretación. Sucede que los precios del
petróleo suben cuando la economía global se expande y aumenta la demanda de
energía. De manera que es la expansión global la que aumenta los precios del
petróleo. Esto a su vez podría contribuir a disparar la crisis, pero primero,
la evidencia de que altos precios del petróleo tienen un efecto directo en
reducir la actividad económica es más bien débil; en segundo lugar, las subas
de los precios del petróleo tienen su causa en la expansión previa. Los precios
del petróleo han estado a niveles muy bajos en meses recientes y el acuerdo
general es que esto se debe al bajo nivel de actividad económica en la mayor
parte de la economía mundial”.
Sin embargo, algunos economistas piensan que si baja el precio del
petróleo debería haber un efecto estimulante sobre la demanda en EEUU u otros
países importadores. La caída del petróleo equivaldría a un recorte de los
impuestos; de manera que se perjudicarían las compañías petroleras, pero
aumentaría la demanda de otros bienes. Dado que mucho del petróleo es importado,
habría una ganancia neta para la economía estadounidense. En base a este
esquema, economistas del JP Morgan predijeron, en enero de 2015, que los
menores precios agregarían un 0,7% de crecimiento al PBI de EEUU; ahora dicen
que la baja de los precios pueden haber recortado el crecimiento un 0,3%, y que
en 2016 apenas sumaría un 0,1%. Los analistas de Goldman Sachs directamente
dicen que no habrá ningún efecto positivo. En
cualquier caso, parece evidente que la caída del petróleo (también de los minerales
y productos agrícolas) no ha dado los beneficios usualmente esperados. ¿Qué
sucede?
Una
primera cuestión a anotar es que la caída de los precios del petróleo está
afectando de manera muy fuerte las inversiones energéticas (también de las
mineras y de los negocios vinculados al agro). La extracción del crudo con el
método fracking hizo que la participación de la
industria en la inversión total subiera de un promedio anual por debajo del 5%
entre 1985 y 2005, al 10% en 2012-3, para volver a bajar ahora al 5% (cálculos
del Deutsche Bank). La disminución de la inversión y la producción se traduce
en despidos y menos demanda. Algo similar ocurre con la minería. En segundo
lugar, la caída de la demanda de los países atrasados o en desarrollo, se
traduce en caída de exportaciones desde los países adelantados. Pero en tercer
lugar, y más importante, es que si las perspectivas globales de la economía son
inciertas, el aumento de poder de compra no se traduce necesariamente en su
ejercicio efectivo, o sea, en gasto en consumo o inversión (es el ABC de la
crítica a la ley de Say). Más todavía, la baja del precio del petróleo, en el
marco de la debilidad de la demanda, genera fuertes presiones deflacionarias. Y
la deflación afecta negativamente a la demanda. Es que en la medida en que los precios
bajan, es redituable mantenerse líquido. Máxime si hay fuerte incertidumbre
(véase KeynesTeoría
General, capítulo 19). Por eso la actual corrida hacia los bonos
del Tesoro y el oro.
Pues bien, en la zona del euro la tasa anual promedio de suba de
precios (incluye energía y comida) entre 2000 y 2006 rondaba el 2%. Pero
durante la recesión, en julio de 2009, llegó a ser negativa 0,6%. Con la
recuperación posterior, alcanzó el 3% en noviembre de 2011, para bajar luego de
forma sostenida. En diciembre de 2015 fue 0,2%. Es una situación cercana a la deflación. Esto a
pesar de que la tasa de interés de referencia del Banco Central Europeo es
0,05%, y la tasa que paga por depósitos de los bancos es negativa. Además, el
BCE inyecta mensualmente 60.000 millones de euros mediante la compra de
activos. En Japón hay una situación similar: la tasa anualizada de inflación en
diciembre fue también del 0,2%. Para contrarrestar las presiones deflacionarias
el Banco de Japón acaba de establecer la tasa de referencia en terreno
negativo, -0,1%. Pero la demanda no repunta. Y en EEUU la tasa anual de
inflación de diciembre fue de 0,7%. La Reserva Federal
aumentó la tasa de interés de referencia al 0,5% en diciembre, en una movida
destinada a comenzar paulatinamente una suba. Pero ahora estaría reconsiderando
el asunto, y en enero dejó la tasa sin variaciones. En definitiva entonces, en
el marco de las tendencias deflacionarias y desconfianza en la economía, no hay
razón para esperar que la caída del precio del petróleo sea compensada
automáticamente por un aumento equivalente del gasto.
Repercusiones en el sistema financiero
La caída de los precios de los commodities,
y del petróleo en primer lugar, afectó también al sistema financiero. Contra lo
que piensan los defensores de la tesis de la “primacía de las finanzas en el
mundo contemporáneo”, lo financiero depende necesariamente de la generación y
realización del valor y la
plusvalía. Si esto no sucede, los prestamistas e
intermediarios financieros estarán en problemas. Y el crédito es tanto una
palanca de la acumulación, como también es un factor que impulsa la
sobreproducción y la especulación, y con ello contribuye a generar las
condiciones de las crisis.
El hecho es que las inversiones en nuevas explotaciones mineras y
petroleras fueron financiadas, en los últimos años, por accionistas, bancos y
diversos inversores. Según D. Domanski, J. Kearns, M. Lombardi y H. Song
Shin, economistas del BIS, la deuda total del sector del petróleo y gas, a
comienzos de 2015, era de aproximadamente 2,5 billones de dólares, dos veces y
media más elevada que a fines de 2006 (“Oil and debt”,http://www.bis.org/publ/qtrpdf/r_qt1503f.htm).
A partir de 2008, las compañías petroleras se endeudaron tanto con los bancos
como en el mercado de bonos. Los bonos emitidos pasaron de 455.000 millones de
dólares en 2006 a
1,4 billones en 2014; un crecimiento del 15% anual. Los créditos sindicatos
(organizados por bancos) crecieron de 600.000 millones a 1,6 billones de
dólares en el mismo período; un aumento anual del 13%. La deuda emitida por las
empresas de petróleo y de energía representa hoy el 15% tanto del total de la
deuda calificada como grado de inversión, como del total de alto rendimiento.
Una gran parte de esa deuda ha sido emitida por empresas estatales de países
atrasados o en desarrollo, como Rusia, Brasil y China. Las petroleras
estadounidenses también se endeudaron fuertemente. Su deuda representa el 40%
del total de préstamos sindicados y bonos de deuda. Muchas lo hicieron para
financiar las inversiones; los gastos anuales de capital de las empresas de
petróleo y gas se duplicaron entre 2000 y 2013, llegando ese último año a
900.000 millones de dólares.
Pero
la caída de los precios del petróleo – que sostiene el valor de los activos que
respalda las deudas de las empresas- reduce la rentabilidad, aumenta el riesgo
de default y genera más costos financieros. Por eso los rendimientos de los
bonos han estado aumentando; los autores anotan una suba de casi 500 puntos
básicos entre junio de 2014 y febrero de 2015. Pero desde entonces la situación
ha empeorado. Los bonos de muchas empresas vinculadas al petróleo se han
derrumbado; lo mismo sucede con los seguros contra default, los CDS. Fondos
mutuos vinculados al petróleo también han sufrido pérdidas. Además, la caída
del precio del petróleo aumenta los riesgos de falta de liquidez. Las empresas
muy endeudadas van a reducir fuertemente sus gastos, vendiendo instalaciones y
despidiendo gente. En cuanto a la producción, intentarán sostener los niveles
de output, o incluso aumentarlos para hacer frente a las deudas. Notemos que
esta constricción es importante en las crisis, como apuntó en su momento Marx:
cuando hay que saldar deudas, se vende a cualquier precio; lo que profundiza
las caídas. Y aumentan las quiebras: “S&P dice [diciembre 2015] que el
número de defaults de corporaciones globales ha superado los 100 en 2015, el
doble que el año pasado y la cifra más alta desde 2009, y más de la tercera
parte ocurrió en el sector de la energía” (http://oilprice.com/Energy/Energy-General/Tick-Tock-Time-Running-Out-for-Struggling-Oil-and-Gas-Drillers.html).
Como no podía ser de otra manera, muchos bancos están sintiendo el
pinchazo. No es una situación de la gravedad que revistió la crisis de las
hipotecas, pero de todas maneras es preocupante. En enero el Bank of America
informó que en el cuarto trimestre de 2015 había aumentado las provisiones por
pérdidas en créditos en 260.000 millones de dólares; la mayor parte de las
mismas vinculadas a la
energía. Según el informe, 8.300 millones de dólares estaban
colocados en actividades de exploración y producción de “alto riesgo”, sobre un
total de 21.000 millones de exposición en el sector (http://www.nytimes.com/2016/01/20/business/oil-market-tests-banks-ability-to-weather-losses.html?_r=0).
Paralelamente Citigroup, Wells Fargo y JP Morgan informaron que
cuestiones vinculadas al petróleo pesaron en sus ganancias trimestrales. Wells
dijo que 17.000 millones de dólares estaban colocados en compañías de energía
que no tenían grado de inversión. Citigroup comunicó que 32% de sus préstamos
en energía fueron también a empresas por debajo del grado de inversión. BOK
Financial, que incluye bancos de Oklahoma y Texas provisionó 22.500 millones de
dólares por posibles pérdidas (ídem).
Esta situación, aunque todavía no está afectando seriamente la
reserva de capital de los bancos, incide en las ganancias y el problema puede
agravarse en un futuro más o menos cercano. Es que cuando los precios eran
altos, muchas empresas tomaron protección para resguardarse de caídas. En
consecuencia, algunas compañías todavía están recibiendo 80 dólares por barril
(para pérdida de los especuladores en los mercados swap que tomaron el
lado alcista). Sin embargo, por estas semanas esas protecciones estarán
expirando y las carteras crediticias de los bancos lo van a sentir. La caída de
las acciones de los bancos se relaciona lógicamente con esta situación. Es
posible también que las condiciones de crédito se endurezcan para las otras
ramas de la economía.
Un párrafo aparte merecen los llamados bonos basura (junk
bonds), a los que ya hicimos mención. Se trata de bonos de alto
rendimiento esto es, que financian inversiones arriesgadas. La deuda en bonos
basura en energía, en EEUU, alcanzó los 210.000 millones de dólares. Es
aproximadamente el 16% del total del mercado de bonos basura, que alcanza los
1,3 billones de dólares. Cuando los precios del petróleo eran altos, el asunto
se presentaba como un gran negocio. Cuando bajan, habrá inevitablemente grandes
pérdidas.
Los
bancos europeos también tienen problemas, tanto por la debilidad general de la
economía, como por las inversiones en energía. Según un estudio de la firma Jefferies ,
apostaron en exceso al petróleo y gas; la suma rondaría los 100.000 millones de
euros. El más complicado es el Deutsche Bank, que informó pérdidas en 2015 por
6800 millones de euros. La acción del banco se ha desplomado en lo que va del
año un 40%, y hay temor de que no pueda cumplir con el pago de la deuda
convertible en acciones que emitió en 2014 por 4300 millones de euros. El
Deutsche también está muy comprometido por acusaciones de haber manipulado la
tasa de interés interbancaria. HSBC, por su parte, está en un proceso de
reestructuración, y anunció el despido de miles de trabajadores. Los bancos
italianos también están en problemas: en noviembre de 2015 los créditos en mora
alcanzaban los 201.000 millones de euros. La acción de Unicredit se hundió un 45%
en 2016.
De
conjunto, los títulos de los bancos europeos cayeron en promedio el 25%. Los
CDS (credit
default swaps, seguros contra quiebra) de los grandes bancos
europeos se han duplicado.
Un
crack financiero es una posibilidad en el horizonte, e impactaría de lleno en
la economía global.
En conclusión,
nada autoriza a sostener que la caída de los precios del petróleo pueda ser la
base de una recuperación de la economía mundial. Es cierto que no se puede
decir que estamos en una recesión –el producto mundial creció 3,1% en 2015, y
crecería 3,4% en 2016, según proyección del FMI- pero la economía sigue débil,
y se acumulan las tensiones y problemas. Incluso el pronóstico del FMI está
afectado por la creencia en que la caída de los precios del petróleo automáticamente
elevará el gasto, en especial en la zona del euro. Hemos argumentado por qué
esto no es necesariamente así; y no lo está siendo, hasta el momento. Además,
la fragilidad del sistema financiero es importante y es expresión de las
dificultades crecientes en una economía global en la cual la inversión sigue
débil. La situación del sistema financiero en
China es particularmente explosiva. Por eso no se puede descartar que se desate
una nueva y profunda recesión mundial.
Todo
apunta a que, en el mejor de los casos, continuará el bajo crecimiento. Lo cual
impactará en la vida de cientos de millones de personas. Según la OIT, en 2014
había en el mundo más de 201 millones de desempleados, 31 millones más que
antes de la crisis.
Preveía que en 2015 el desempleo mundial aumentara en 3
millones, y en 8 millones en los siguientes cuatro años. 61 millones de seres
humanos han perdido su trabajo desde el estallido de la crisis. Los jóvenes
son los más afectados: 74 millones de personas entre 15 y 24 años buscaban
trabajo en 2014. También en 2014 la situación del empleo estaba empeorando en
América Latina y el Caribe, Rusia, China y algunos países árabes. Se espera
asimismo que el empleo vulnerable se mantenga constante, alrededor del 45% del
empleo total en los próximos años. El número de trabajadores con empleo
vulnerable en 2014 era de 1440 millones de personas (22 millones más que en
2012). Es la consecuencia más directa y palpable del semi-estancamiento en que
está sumergida la economía mundial desde hace años.
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